线上健身行业空间大，Keep是中国领先的线上健身服务提供商。根据灼识咨询数据，2021年中国健身市场总体规模达7866亿，其中健身人群渗透率21.5%(美国48.2%)，年均开支为人民币2596元/人(美国14268元)，线上化率42.7%(美国67.9%)。

　　对比美国市场，中国健身市场特别是线上健身未来仍有较大发展空间。Keep是中国最大的线上健身服务提供商，平均月活跃用户及订阅会员数均为竞争对手的两倍以上，用户净推荐值亦排名第一。

　　以健身内容和社区为基础，通过订阅服务、DTC自有品牌、广告等变现。Keep拥有丰富的健身内容，截至2021年底Keep拥有超过10000节录播课，并提供13000节直播课。这些免费与付费的内容吸引并留存大量用户，同时Keep亦通过社区留存用户，2021年Keep社区的互动(包括帖子、点赞和评论)总数达到17亿次。Keep通过内容与社区吸引与留存用户，并通过销售自有品牌商品、付费用户的订阅会员费以及广告等方式变现。2021年前3季度，Keep营业收入达11.59亿元，同比增长41%，其中自有品牌、订阅会员、广告服务收入占比分别为占比55%、33%、12%。2021年前3季度，Keep月活跃用户达到3616万，订阅用户、DTC用户渗透率分别达到9.2%和1.0%，对应ARPPU分别为115、1692元/人。

　　2021年战略性投入大量营销费用导致亏损，但仍具备一定盈利能力。2021年前3季度公司总毛利达4.93亿元，毛利率43%，其中会员订阅毛利2.24亿，毛利率59%；自有品牌毛利1.87亿，毛利率29%；广告服务费毛利8328万元，毛利率60%。2021年前3季度公司经调整净亏损6.96亿元，经调整净亏损率60%，这主要是由于2021年战略性加大营销费用投入以吸引用户，2021年前3季度销售费用率由2020年同期的23%提升至71%。常态下的2020年前3季度数据显示，公司经调整亏损1555万，经调整亏损率2%，基本接近盈亏平衡。随着未来公司营销费用回归常态，预计稳态下公司具备一定盈利能力。

　　风险提示：1)用户获取与留存不如预期风险、2)线上健身渗透率提升不如预期、3)行业竞争加剧风险。

（文章来源：平安证券）