有效的资本市场具有多层次性、流动性和挖掘价值三个特点，可以匹配企业在不同生命周期的融资需求。通过构建新三板基础层、创新层到北京证券交易所层层递进的市场结构，强化各市场板块之间的功能互补，可以提升资本市场对于中小企业的服务能力。判断资本市场功能是否完善，除了传统的流动性，还有风险定价的准确、有效和专业。充足的流动性是接近公允的市场化定价的前提，只有定价准确、合理，资本才能配置到经济社会发展最需要的地方。北交所在参与者上不断扩容，险资、公募基金和个人投资者等各方面参与热情较高，有助于解决新三板长期存在的流动性问题。从目前我国资本市场建设层次来看，北京证券交易所是为了进一步满足从VC/PE 机构到主板上市之间中小企业在公开市场的股权融资需求。从定位看北交所聚焦创新型中小企业，服务对象“更早、更小、更新”。

　　首批北交所上市企业的特征：制造业和信息技术行业为主、80%的企业市值不足30 亿、净利和营收增速相对较高。从首批上市企业来看，基本符合创新型中小企业的定位。

　　与主板和创业板不同，北交所针对创新型中小企业在制度设计上进行了诸多尝试与创新。1)试点注册制审核。流程上由北交所负责审核公司的上市申请，中国证监会负责履行发行注册程序。2)多元化上市条件，综合考虑市值、收入、净利润、研发投入、现金流等各种条件，不规定连续盈利、最低扣非净利润等硬性财务指标。3)针对中小企业还会设置特殊化规则，比如对现金分红比例不作硬性要求；对股权激励允许合理设置低于股票市价的期权行权价格，以增强激励功效。4)审核进程透明可预期：IPO 交易所2 个月内形成审核意见，证监会注册期限为20 个工作日；再融资交易所2 个月形成审核意见(授权发行3 个工作日)，证监会注册期限为15 个工作日。5)涨跌幅幅度更大，北交所股票新股上市后的首个交易日不设涨跌幅限制，上市5 日后涨跌幅限制放宽至30%。6)多元的退市制度。

　　投资建议：回顾历史，中国资本市场发轫于国企脱困，三十年来市场建设强化了金融资本和产业资本的连接；展望未来，以北交所为契机，将延伸金融资本对于实体经济尤其是民营资本、中小企业的支持广度和深度。北交所的成立具有重大历史意义，最终将有助打造中国特色的资本市场内循环体系。从对证券行业的影响来看，目前首批上市公司总市值约3000 亿元左右，对于券商交易量贡献有限。

　　从投行业务来测算，参照科创板、创业板一年100 家左右的上市速度，假设明年上市80-100 家，预计贡献增量投行业务收入30-50 亿元。资本市场参与热情将进一步激活，除了券商投行业务，未来市场交易、跟投等各项业务都有望跟进。

　　从二级市场来看，北交所定位于创新型中小企业，其特征是高收益与高风险并存，理论上科技类公司有更高的风险收益比。从战略投资者或者打新收益来看，由于北交所要求挂牌一年以上且为创新层的企业，在正式上市前已经经历过一段时期的公开交易与估值的消化，打新和参与战略投资需要参考在创新层的股价波动。

　　从创新层与基础层来看，北交所带动基础层、创新层的活跃度，资金可以通过定增、二级市场公开交易等方式提前布局。

　　风险提示：市场流动性不及预期；本报告涉及的个股仅供分析佐证，不构成投资建议。

（文章来源：光大证券）